受疫情等多种因素影响，酒类市场销售面临压力。不过，上半年，我国经济居民人均可支配收入18463元，比去年同期名义增长4.7%。食品烟酒消费再次成为居民第一大消费，占人均消费支出的31.3%。因此，尽管3家白酒上市公司归属于母公司的净利润同比有所下降，但赚钱仍然是白酒行业上半年的主基调。

上半年以贵州茅台（报价600519，诊断股）、泸州老窖（报价000568，诊断股）、山西汾酒（报价600809，诊断股）为代表的几家龙头酒企营收及营收情况）等，净利润同比爆发式两位数增长。随着酒类消费不断从政府消费向企业消费、大众消费转变，白酒品牌分化日益明显，市场份额持续向龙头企业集中。

上半年各酒企渠道收入贡献呈现不同趋势。变化的背后，是经销商不同的调整策略。高端白酒依然是白酒企业业绩的主要支撑，部分白酒企业正在将资源转向高端产品。

从下游销售渠道来看，包括连锁店、烟酒店、商场、社区便利店等在内的线下门店仍然是酒类采购的主流渠道。然而，随着酒类分销渠道的多元化，分销成本越来越低，传统分销渠道面临数字化的冲击。

酒类上市公司具体销售情况如何？由于半年报披露的营业收入仅部分反映了酒类企业对渠道的销售情况，因此本文仅讨论酒类企业对渠道的销售情况，需要实地走访了解从经销商到消费者的情况。由于营业收入包含合同负债（预收账款），营业收入并不能完全反映酒类企业的真实销售情况。因此，有必要还原合同负债的影响，看看真实的销售情况。

白酒行业的马太效应越来越明显

贵州茅台直销收入持续增长

上半年贵州茅台茅台基酒产量4.25万吨，系列白酒基酒产量1.7万吨。公司实现营业收入576.17亿元，同比增长17.38%；归属于上市公司股东的净利润297.94亿元，同比增加297.94亿元。同比增长20.85%。

剔除合同负债，贵州茅台报告期真实销售额=营业收入+期末合同负债-期初合同负债。梳理近年财报发现，茅台2022年一季度实际销售收入279.02亿元，同比2021年增加192.91亿元，增长44%。贵州茅台2022年中期销售收入545.66亿元，同比2021年增加450亿元，增长21.22%。

剔除预收账款的影响，贵州茅台一季度为销售淡季，四季度为销售旺季。 2022年第二季度销售收入为266.64亿元，较2021年第二季度的257.23亿元增长3.65%，较2022年第一季度的279.02亿元下降4.43%。我们可以看到，2019年以来，贵州茅台的预收账款一直维持在100亿左右。这反映出茅台的销售政策和销售情况都比较稳定。

贵州茅台2022年上半年经营活动现金流为负，一是客户存款和同业存款净增额由2021年的93.38亿元变为上半年的-50.26亿元。 2022年一半。这应该是茅台财务公司吸收客户存款和同业存款的能力出了问题。二是上缴税金由261.75亿元变为341.055亿元。这是缴纳的税款。

上半年茅台经销商数量为2084家，减少5家。2022年半年报显示，直销占比41%，经销占比59%。 2021年半年报显示，直销占比45%，分销占比55%。经销商仍然是主要的销售模式。

向直销渠道倾斜资源、整顿经销商、扶持直销，是丁雄军就任贵州茅台董事长后的重点工作之一。公司直销渠道是指自营及“茅台”数字营销平台渠道，批发代理渠道是指社会经销商、商超、电商等渠道。贵州茅台直销收入占营业收入的比重由2020年的13.95%增至2022年上半年的36.36%。随着直销收入占比的提升，贵州茅台的批发代理收入表现持续低迷。 2020年至2022年上半年，公司批发代理收入同比从4.46%逐渐下降至-7.32%，该渠道收入占营业收入的比重也从85.95%下降至63.55%。

疫情对普通白酒的影响远大于中高端白酒

酒企产品结构以中高价产品为主

实际销售收入可以用应收票据增量与销售商品收到的现金相加来表示。显而易见，四川宜宾另一家白酒龙头企业2022年一季度的实际销售收入（预估）为194.51亿元。 2021年第一季度224.1亿元，实际下降13.2%。 2022年上半年实际销售额（预估）为322.1亿元，较2021年上半年实际销售额（预估）146.75亿元下降13.15%。半年度报告中营业收入受合同负债影响。

通过整理公司单季度实际销售预估可以看出，每年第二季度是公司的淡季，第四季度是销售旺季。预计2022年第二季度实际销售额为127.59亿，环比第一季度。而2021年第二季度的146.75亿也有所下降。

从合同负债来看，由年初的130.71亿元下降至18.89亿元。营业收入的增长与销售确认合同负债有关。 2022年上半年，公司生产18,615吨，销售18,639吨。从公司半年报营业收入构成来看，主要销售区域东部地区增长6%，增长最快的地区为大本营西部地区。

营业收入=产品价格×销量。 2022年上半年，公司主要产品产量18615吨，同比增长19.27%，销量18639吨，同比增长15.13%，库存1914吨，同比下降11.02%。其他酒产品产量56,163吨，同比下降47.62%，销量53,215吨，同比下降47.76%，库存22,171吨，同比下降同比增长31.52%。

从中看到的端倪是，公司主要产品销售平稳，产销同步增长，库存下降。其他酒类产品产销量大幅下降，库存增加。

公司的解释是，系列酒产销量下降、库存增加主要是由于本报告期优化产品结构，以中高价位产品为主；同时，由于国内疫情反复情况以及去年同期低价产品高销售基数的综合影响，生产量也相应减少，年末库存增加。报告期相应增加。

这说明公司正在主动优化产品结构，其次从公司按地区的销售收入也可以看出。期初（2021年底），公司最大的市场为华东市场（占比三分之一）。半年报过后，西部大本营占比最大，疫情受华东拖累。三是中低端白酒受疫情影响较大。与此同时，中低端白酒之间的竞争也十分激烈。这应该体现在整个白酒行业的中低端白酒问题上。由于消费场景消失，以及疫情对普通白酒的影响，销量可能会出现下滑。比中高端大很多，这一点值得后续验证。下半年，随着中秋、国庆等传统消费旺季的到来，以及公司产品结构调整，销量或将有所改善。

2018年以来，公司净利润与经营活动现金流量并不完全一致。这与公司大量应收票据的销售政策有关。 2022年第一季度经营活动现金流量为34亿元，与2020年2018年第一季度类似，这一方面表明公司在疫情影响下为减轻经销商资金压力而采取的措施。同时，公司应收票据历来较大，反映出产品竞争力和对经销商的控制能力不如贵州。茅台很强。

经营活动产生的现金流量净额大幅下降，主要是报告期内受国内疫情影响。公司通过降低预收货款回笼比例、优化订单计划管理等措施减轻经销商资金压力，从而实现销售商品和提供劳务。上年同期收到的现金减少及银行承兑汇票到期催收金额较高的综合影响；

经销商及专卖店方面，2022年上半年，公司拥有经销商2,404家，较期初减少81家。期末专卖店数量为1,545家，报告期末为1,589家，较期初增加44家。

公司自2020年起大力发展直销模式，公司酒类产品直销模式收入同比增长140%，远好于经销模式。 2021年，在加大消费者意见领袖培育和线上直销力度的背景下，公司酒类产品该渠道收入同比增长64.37%至115.95亿元，再次成为公司营收的主要贡献者。白酒收入增长。由于基数较高，2022年上半年，公司直销模式收入增速同比下降至4.15%。同期，公司分销模式收入同比增长19.99%，肩负着公司酒类产品收入增长的重任。

新兴渠道销售收入持续增长

泸州老窖利润更高、品质更高

2022年上半年，泸州老窖实现营业收入116.64亿元，同比增长25.19%，归属于上市公司股东的净利润55.32亿元，同比年增长30.89%。国窖1573稳居中国高端白酒阵营。

剔除预收账款对营业收入的平滑作用，泸州老窖2022年一季度实际销售额同比45.65亿元。 2021年一季度实际销售额50.17亿元，下降9%。 2022年上半年销售额同比104.81亿元。 2021年上半年90.46亿元，增长15.9%。由此可见，泸州老窖的销量比较旺盛。

细分泸州老窖单季度实际销售收入和合同负债，我们发现每年一季度是销售淡季，四季度是消费旺季。 2022年第二季度实际销售额为59.19亿元，一季度为45.65亿元，增长29.66%。

2020年以来，泸州老窖经营活动现金流量与净利润同步变化。这间接说明公司的销售增长并不是通过放松销售政策来实现的。净利润由经营活动现金流支撑，利润质量较高。

泸州老窖也将在2022年上半年开始开拓新兴渠道，近两年公司传统渠道运营模式营收同比增速已超过新兴渠道运营模式。今年上半年，公司新兴渠道运营模式营收7.12亿元。虽然体量依然较小，但其33.88%的同比增速，比传统渠道运营模式营收同比增速高出8.79个百分点。公司新兴渠道主要为线上销售。

报告期末，前五名客户销售额合计占报告期销售总额的66.54%，且不存在应收账款，说明泸州老窖是典型的大企业体系。国内经销商数量增加134家，减少391家，实际经销商数量减少264家。对此，笔者询问泸州老窖经销商数量减少的原因是什么？泸州老窖表示：一是公司产品二曲调整，相应经销商做出调整（注：二曲指黑盖二曲产品）。二是经销商考核的原因。

报告期内，泸州老窖中高端酒产量（成品酒）21,572.12吨，同比增长9.1%，销量17,454.26吨，同比增长同比增长22.47%，库存43,294.91吨，大幅增长55.73%。对此，笔者也咨询了泸州老窖，库存增加是否会导致供应过剩。泸州老窖表示，库存增加的是商品酒，是由于生产计划和价格周期的调整。成品酒生产出来后，如果在上市前进行储存，味道会更好。白酒市场整体萎缩，但未来高端白酒仍将供不应求，并将向顶部汇聚，让中小型白酒企业举步维艰。

山西汾酒持续扩大经销商队伍

中高端产品占比持续提升

报告期内，山西汾酒实现营业收入153.34亿元，同比增长26.53%，归属于上市公司股东的净利润50.13亿元，同比增长增长41.46%。上半年，公司成品酒产量累计达到9.37万千升，持续推进青花汾酒圈层拓展和渠道拓展。青花系列产品实现销售收入61亿元，同比增长56%，中高端产品占比持续提升。山西汾酒持续扩大经销商队伍，报告期末经销商数量增加124家至3,648家。

采用营业收入变动+预收账款推算实际销售收入的方法，山西汾酒2022年一季度实现销售收入70.35亿元，同比去年实现销售收入71.55亿元。 2021年第一季度，同比下降1.68%。全年销售收入127.98亿元，2021年上半年为122.72亿元，同比增长12.62%。

扣除合同负债的影响，拆分山西汾酒单季度销售收入后可以看到，每年一季度为淡季，四季度为销售旺季。 2022年第二季度销售收入较一季度增长24.81%。

梳理山西汾酒的经营活动现金流量和净利润可以看到，2020年以来，经营活动现金流量和净利润同步变化，利润含量较高。此外，应收账款融资也是山西汾酒值得关注的课题。应收款项融资为银行承兑汇票，期末余额23.46亿元。期初余额44.12亿元。截至2022年6月30日，公司认为持有的应收款项融资不存在重大信用风险，不会因违约而产生重大损失。期末，公司质押应收票据8.4亿元，2021年末，质押应收票据15.6亿元。